防范和化解重大風(fēng)險(xiǎn)，尤其是金融系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，是今年最重要的任務(wù)之一。降低金融風(fēng)險(xiǎn)的關(guān)鍵，既包括降低金融系統(tǒng)內(nèi)的多層嵌套和杠桿，也包括通過企業(yè)去杠桿、抑制居民杠桿增速以及嚴(yán)控地方政府債務(wù)來控制整體宏觀杠桿率。
去年11月出臺(tái)的大資管統(tǒng)一監(jiān)管征求意見稿，無疑是近期最重要的監(jiān)管規(guī)定。雖然具體細(xì)節(jié)和實(shí)施過渡期尚待最后敲定，但市場已經(jīng)有所反應(yīng)。最近銀監(jiān)會(huì)與其他監(jiān)管機(jī)構(gòu)也出臺(tái)了若干監(jiān)管新規(guī)。銀監(jiān)會(huì)主席郭樹清強(qiáng)調(diào)，未來銀監(jiān)會(huì)的五項(xiàng)關(guān)鍵任務(wù)包括降低企業(yè)負(fù)債率，抑制居民部門杠桿率；嚴(yán)格規(guī)范交叉金融產(chǎn)品，繼續(xù)拆解影子銀行；清理規(guī)范金融控股公司，有序處置高風(fēng)險(xiǎn)銀行業(yè)機(jī)構(gòu)；整治違規(guī)金融行為和非法集資活動(dòng)；遏制房地產(chǎn)泡沫傾向，配合地方政府整頓隱性債務(wù)等。
隨著各類監(jiān)管新規(guī)逐漸落地，2018年信貸市場將面臨波動(dòng)，流動(dòng)性也將維持緊平衡。由于各類通道業(yè)務(wù)被叫停、非標(biāo)產(chǎn)品受到嚴(yán)格限制、表外理財(cái)和同業(yè)存單也面臨約束，我們預(yù)計(jì)金融部門內(nèi)部杠桿率會(huì)進(jìn)一步下降。隨著產(chǎn)品規(guī)模面臨萎縮，最先遭到拋售的往往是流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)，這將推升債券收益率。我們估算今年10年期國債收益率將升至4.1%，短期利率將保持在2.8%左右的高位。此外，企業(yè)和地方政府可能增加債券發(fā)行，以抵消影子信貸融資受挫的拖累。隨著流向非標(biāo)產(chǎn)品的資金減少，再加上部分信托和委托通道收縮，對(duì)此類資金依賴度較高的行業(yè)可能會(huì)受到更大壓力，包括房地產(chǎn)開發(fā)、地方政府融資平臺(tái)、產(chǎn)能過剩和高污染行業(yè)。雖然這些行業(yè)可能提高債券等標(biāo)準(zhǔn)化債務(wù)產(chǎn)品的發(fā)行規(guī)模，但即使官方社會(huì)融資規(guī)模余額增速基本不變，2018年廣義信貸增速（社會(huì)融資規(guī)模余額剔除股票+地方政府債券+“缺失的”影子信貸增速）也將放緩至10%左右，銀行貸款或可維持12.5%的穩(wěn)健增長，但調(diào)整后的社融（剔除股票+地方政府債券）增速會(huì)從13.6%放緩至略高于12%的水平。
信貸增速放緩以及融資成本上升對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的拖累，可能會(huì)甚于2017年。地方政府債務(wù)收緊預(yù)計(jì)會(huì)讓2018年基建投資增速放緩至10%-12%；隨著房地產(chǎn)銷售減速，銷售回款對(duì)開發(fā)商融資的緩沖有所降低；消費(fèi)貸款也可能受到更嚴(yán)格的審核。不過，供給側(cè)改革繼續(xù)推進(jìn)、成本提升向供應(yīng)鏈下端轉(zhuǎn)移、出口強(qiáng)勁增長都可能支撐企業(yè)利潤，從而抵消信貸增速放慢的影響，支持企業(yè)資本開支。
隨著監(jiān)管部門更認(rèn)真地執(zhí)行監(jiān)管政策，清理影子銀行將造成部分借款人資金枯竭，信用市場違約事件可能增多。如果政府清理隱性擔(dān)保的態(tài)度更加堅(jiān)決、允許更多地方政府融資平臺(tái)和關(guān)聯(lián)方違約，則可能超出市場預(yù)期并造成流動(dòng)性大幅收縮。雖然我們堅(jiān)信政府將采取措施來防止負(fù)面效應(yīng)擴(kuò)散，而且央行會(huì)做好注入流動(dòng)性的準(zhǔn)備，但市場波動(dòng)性可能增大。
隨著影子信貸規(guī)模的不斷縮減，我們預(yù)計(jì)今年銀行貸款增速仍將強(qiáng)勁。在持續(xù)去杠桿背景下，更多信用事件或?qū)⒏〕鏊?。盡管資產(chǎn)質(zhì)量普遍改善，我們預(yù)計(jì)2018年銀行的撥備政策仍將偏向保守，信用成本不會(huì)大幅減少。隨著銀行逐步將其理財(cái)產(chǎn)品由類似存款的準(zhǔn)固定收益產(chǎn)品向凈值型產(chǎn)品轉(zhuǎn)型，“隱性擔(dān)保”最終如何有效消除仍存很大的不確定性?？紤]到當(dāng)前龐大的理財(cái)規(guī)模（28萬億元），這或?qū)?duì)銀行業(yè)產(chǎn)生極為重要的影響。
另外，隨著監(jiān)管層嚴(yán)格執(zhí)行新規(guī)和穿透原則，一些銀行的風(fēng)險(xiǎn)加權(quán)資本和資本金壓力都可能加劇，未來銀行可能利用多種渠道，包括可轉(zhuǎn)債、定向增發(fā)、重組等多種方式補(bǔ)充資本金。
盡管如此，考慮到凈息差的提升趨勢、穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)前景下資產(chǎn)質(zhì)量全面向好以及良好的盈利增長勢頭，我們?nèi)钥春弥匈Y銀行。此外，監(jiān)管加強(qiáng)可能進(jìn)一步減輕投資者對(duì)中國金融系統(tǒng)長期可持續(xù)性的擔(dān)憂，從而支撐銀行估值的提升。